美國研究機構 Rhodium Group 周四發表估算，指中國所有人工智能模型的年度經常性收入加起來，只有 OpenAI 與 Anthropic 的約 10%，而月之暗面與深度求索的估值相對收入卻分別高達 50 倍及 163 倍，遠超兩家美國對手，顯示中國實驗室憑開放權重與極低定價在全球開發者市場搶得大量用量，卻未能把用量轉化為相應收入，資本市場則已提前為未來增長定價。
年度經常性收入相差 10 倍
Rhodium 採用的年度經常性收入指標，以最近一個月的收入乘以 12 推算全年規模，常用於衡量高速增長的軟件及人工智能企業，按報告估算，深度求索在主要中國企業中最低，約 5 億美元（約港幣 39 億元），稀宇科技約 8 億美元（約港幣 62.4 億元），月之暗面約 10 億美元（約港幣 78 億元），阿里巴巴與字節跳動則分別約 24 億美元（約港幣 187.2 億元）及 40 億美元（約港幣 312 億元）。CNBC 看到的會議紀錄顯示，智譜本周三向投資者表示最新數字達 18 億美元（約港幣 140.4 億元），並預期年底前升至 30 億美元（約港幣 234 億元）。
美國兩強的收入規模屬於另一級別，OpenAI 約 400 億美元（約港幣 3,120 億元），Anthropic 更達 650 億美元（約港幣 5,070 億元），上述 6 家中國企業相加約 105 億美元（約港幣 819 億元），不及 Anthropic 一家的五分之一。
讀者解讀這組數字時亦要留意指標本身的波動，因為年度經常性收入以單月數字推算，增長急速的企業可以在短時間內大幅跳升，財新本月報道，月之暗面今年 6 月的年度經常性收入約 3 億美元（約港幣 23.4 億元），Rhodium 最新估算已升至 10 億美元（約港幣 78 億元），數月間增逾 3 倍，基數與時點直接左右比較結果。
開放權重策略換來全球用量
中國模型的技術吸引力早已反映在開發者平台的數據上，模型路由平台 OpenRouter 的統計顯示，Google、OpenAI 與 Anthropic 等美國模型的詞元用量佔比，由 2025 年 6 月約 70% 跌至 2026 年 6 月約 30%，深度求索單一供應商佔 16.3%，高於任何一家美國公司，用量排名前 10 的模型有 6 個來自中國。Airbnb、Coinbase、DoorDash 及程式開發工具 Cursor 等美國企業，亦已在產品中採用中國模型。
用量與收入脫鈎的核心原因在於授權模式，中國實驗室普遍以寬鬆授權公開模型權重，任何企業或雲端服務商都可以下載後自行部署，使用者只需負擔 GPU 與電力成本，Rhodium 指出，美國的封閉模型可以按每項任務收取較高費用，中國的開放模型則以犧牲直接收入換取普及速度。OpenRouter 上大量中國模型的調用，收入很可能歸於第三方推理服務商，而非原創模型的實驗室。
定價低至美國旗艦數十分之一
價格差距是解釋收入落差的另一個關鍵變數，《Fortune》整理的數據顯示，Anthropic 旗艦模型 Fable 每百萬輸出詞元收費 50 美元（約港幣 HK$390），月之暗面 7 月推出的 Kimi K3 為 15 美元（約港幣 HK$117），智譜的 GLM-5.2 為 4.40 美元（約港幣 HK$34.32），深度求索的 V4-Pro 則約 0.87 美元（約港幣 HK$6.79），不足 Fable 的五十分之一。
中國模型能以如此低價供應，並非單靠補貼支撐，而是實驗室在算力受限環境下長期最佳化架構與推理效率的工程成果，美國出口管制令中國團隊長期難以取得最先進的 Nvidia 晶片，美團的 LongCat-2.0 全程以國產處理器訓練，表現仍追上 OpenAI 與 Anthropic 今年 2 月發布的模型。月之暗面的 Kimi K3 擁有 2.8 兆個參數，是目前全球最大的開放權重模型，財新引述的排名顯示其整體表現僅次於 OpenAI 的 GPT-5.6 Sol 及 Anthropic 的 Fable 5，並在前端開發評測排名第一。
估值倍數遠超收入增長
投資者對中國模型技術追趕的信心，已直接反映在估值之上，Rhodium 估算月之暗面的估值約為收入 50 倍，深度求索更達 163 倍，OpenAI 與 Anthropic 則分別只有 34 倍及 21 倍，報告直言兩家中國初創現時的估值相對收入「顯得過高」。財新報道，月之暗面的投資前估值由今年 2 月至 8 月升至原來的 5 倍，達 500 億美元（約港幣 3,900 億元），7 月底完成的 35 億美元（約港幣 273 億元）融資更在單月推高估值 150 億美元（約港幣 1,170 億元）。彭博報道，深度求索亦於 8 月重啟約 80 億美元（約港幣 624 億元）的融資，估值接近 740 億美元（約港幣 5,772 億元）。
已在香港上市的智譜為市場提供另一個參照，公司今年 1 月掛牌，成為首家上市的中國大型模型企業，股價其後一度急升逾 10 倍，智譜在 7 月禁售期屆滿後配股集資約 314 億港元，再發行 50 億美元（約港幣 390 億元）零息可換股債券，9 個月內累計集資接近 95 億美元（約港幣 741 億元）。Kimi K3 發布後，智譜股價一度回落約 40%，說明開放權重市場的領先位置可以在一次模型更新後迅速易手。財新報道指月之暗面有望在未來 6 個月內來港上市。
企業需同時計算成本、部署與合規
中國開放權重模型為企業技術團隊帶來的最大變化，是把高階推理能力的成本門檻大幅拉低，企業可以在自家伺服器或私有雲部署模型，毋須把資料交給外部 API，亦可按需要微調，特別適合程式開發、客戶服務等高頻用量場景。模型開發商收入有限，代表長期維護、版本更新與技術支援的持續性存在變數，企業設計系統時宜保留切換模型的彈性，避免綁定單一供應商。透過第三方平台調用中國模型的企業，亦要追蹤資料流向與伺服器所在地，按用途評估私隱與保安風險。
下一輪競爭由模型能力轉向變現能力
按 Rhodium 報告的估算，中國人工智能資本開支今年將增倍至約 1,390 億美元（約港幣 1.08 兆元），規模仍只及美國的 15% 至 20%，美國有條件放寬 Nvidia H200 晶片對華出口，加上中芯國際的國產方案，有望帶動基建投資繼續加速。Rhodium 的 Logan Wright 提醒，融資缺口會令中國前沿人工智能實驗室更難以可持續方式擴張。
中國實驗室在技術層面已證明可以用較少算力做出接近前沿的模型，並透過開放權重建立全球開發者生態，下一步要解決的是如何在保留開放優勢的前提下建立收費模式，例如企業版服務、雲端託管推理與人工智能代理訂閱，月之暗面由消費市場轉攻企業客戶，國際訂閱收入增至原來的 14 倍，正是其中一種嘗試。隨著多家實驗室陸續來港上市，公開市場將以季度業績檢驗這些估值，收入能否追上用量，將決定這一輪中國人工智能熱潮可以走多遠。
來源：Quartz
