2025 年 8 月 1 日，香港《穩定幣條例》正式生效，標誌着這座國際金融中心在數碼資產監管領域邁出關鍵一步。短短一個月內，香港金融管理局（金管局）接獲多達 77 份穩定幣發行人牌照的申請意向，申請機構背景多元，涵蓋銀行、科技巨頭、資產管理公司、電商平台乃至 Web3 初創企業，一場激烈的市場爭奪戰已然拉開序幕。然而金管局明確表示，在初期階段僅會發放「數個」牌照，這無疑加劇了競爭的白熱化程度，亦引起業界對香港穩定幣未來發展路徑的深度思考。
這場被譽為「數碼金融新紀元」的牌照爭奪戰，除了是市場准入資格的角逐，更是一場關乎技術標準、生態建設、監管智慧和國際競爭力的全方位考驗。本文將從歐盟當年推行開放銀行（Open Banking）的 PSD2 指令所倡導的「以統一標準創造數據市場互通」理念為切入點，結合香港自身在開放 API（Open API）發展過程中因缺乏統一標準而面臨的困境，深入剖析香港穩定幣生態未來可能面臨的挑戰與機遇。文章將探討在多個公鏈並存、智能合約標準各異的複雜技術格局下，穩定幣發行商可能遇到的運營難題及潛在解決方案。同時本文將結合金管局「金融科技 2025」（Fintech 2025）的宏觀願景，評論穩定幣合規落實後應有的生態模式。最後，針對金管局提出的以跨境支付為主要應用場景的政策導向，本文將分析外國和跨境企業是否因此具備天然優勢，而本地企業又將面臨何種挑戰。在此基礎上，本文將建議金管局參考歐盟在 PSD2/PSD3 乃至 MiCA（加密資產市場監管法規）中的結構性監管模式，特別是在連接本地傳統金融平台（on/off ramp）方面，為本地和外國項目建立一個更加健康、公平的競爭環境，從而提升香港數碼金融的整體競爭力。
一、標準化的雙刃劍：從歐盟 PSD2 到香港 Open API 的經驗教訓
1.1 歐盟 PSD2 的成功之道：以統一標準撬動金融數據市場
歐盟於 2018 年全面實施的《第二號支付服務指令》（PSD2），是全球範圍內推動開放銀行（Open Banking）最具里程碑意義的監管舉措。其核心理念在於，通過強制性的法律要求，規定銀行必須向經過授權的第三方服務提供商（TPP）開放客戶的賬戶數據和支付功能介面。這一舉措的成功，關鍵在於其對「標準化」的堅定執行。
PSD2 並非一個原則性的指導框架，更透過歐洲銀行管理局（EBA）制定了一系列詳細的監管技術標準（RTS），其中最核心的是關於「強客戶認證」（SCA）和「通用安全通訊標準」的要求。在此基礎上，以德國銀行業為代表的「柏林集團」（The Berlin Group）等行業組織，進一步制定了名為「NextGenPSD2」的具體 API 技術規範，為整個歐盟市場的銀行和金融科技公司提供了一個統一的、可互操作的技術藍圖。
這種自上而下、從法律到技術的全面標準化，帶來了顯著成效：
降低了創新門檻：TPP 不再需要為對接數千家歐洲銀行而開發不同的 API 介面，極大地降低了開發成本和時間，使得小型金融科技初創企業也能與大型銀行在同一個舞台上競爭。
催生了數據市場：標準化的數據介面使得金融數據得以安全、合規地流動，形成了一個全新的數據市場。基於這些數據，大量創新的金融服務應運而生，如個人財務管理工具、智能投顧、信用評分模型等。
提升了消費者權益：消費者真正擁有了對自己金融數據的控制權，可以授權將數據分享給能為其提供更優質、更個人化服務的提供商，市場競爭最終惠及了終端用戶。
可以說，歐盟透過 PSD2 成功地利用統一標準作為槓桿，撬動了傳統銀行業封閉的數據壁壘，創造了一個充滿活力的、互聯互通的金融科技新生態。
1.2 香港 Open API 的困境：缺乏標準導致的「數據孤島」
與歐盟的強制性、標準化路徑不同，香港金管局自 2018 年起推動的銀行業開放 API 框架，採取了一種更為溫和的、分階段的、自願性的策略。該框架將開放 API 分為四個階段，從最初的產品資訊共享，逐步過渡到客戶賬戶資訊查詢和交易執行。
雖然金管局和香港銀行公會（HKAB）為此制定了共同基準文件和一系列指引，但在最關鍵的 API 技術標準層面，卻缺乏一個如歐盟 NextGenPSD2 那樣的統一、強制性規範。各大銀行在實際操作中，往往根據自身情況開發出規格各異的 API 介面。這種「各自為政」的局面，導致香港的 Open API 發展始終未能達到預期效果，陷入了「起了個大早，趕了個晚集」的尷尬境地。
缺乏統一標準帶來了一系列問題：
互操作性差：第三方開發者每對接一家新的銀行，幾乎都需要進行一次全新的開發和適配工作，這與 Open API 目標是降低連接成本的初衷背道而馳。
生態發展緩慢：高昂的對接成本阻礙了大量中小金融科技公司的參與熱情，導致基於 Open API 的創新生態遲遲未能形成規模。
數據價值難以釋放：由於數據格式、安全認證、傳輸協議等缺乏統一標準，跨機構的數據整合與分析變得異常困難，數據的潛在價值被鎖在一個個銀行的「數據孤島」之中，難以形成協同效應。
香港 Open API 的發展歷程，為即將到來的穩定幣時代提供了一個深刻教訓：沒有統一的標準，就沒有真正的互聯互通，更談不上繁榮的生態系統。對於穩定幣這一天然具有跨平台、跨生態屬性的數碼資產而言，標準化的重要性將比 Open API 更為突顯。
二、穩定幣生態的「公鏈之困」與標準化挑戰
如果說香港 Open API 的挑戰主要體現在機構與機構之間的「軟」標準不統一，那麼穩定幣生態面臨的將是更為複雜的、源於底層技術架構的「硬」標準問題。當前，區塊鏈世界呈現出一個「多鏈並存、群雄割據」的格局，這為穩定幣的發行和流通帶來了巨大的挑戰。
2.1 公鏈、智能合約與互操作性難題
目前主流的公鏈如 Ethereum、Binance Smart Chain（BSC）、Solana、Polygon 等，各自擁有獨立的技術架構、共識機制、虛擬機環境和智能合約標準。例如，Ethereum 的 ERC-20 是應用最廣泛的同質化代幣標準，但 BSC 有其 BEP-20 標準，Solana 則有其 SPL 標準。一個穩定幣發行商若想覆蓋主流市場，就必須在多個主流公鏈上分別部署不同版本的智能合約，這帶來了一系列問題：
技術複雜性與成本高昂：為不同公鏈開發和維護多套智能合約，需要龐大的技術團隊和持續的資金投入。合約的審計、升級和漏洞修復工作量也將成倍增加。
流動性碎片化：同一種穩定幣，例如 USDC，在 Ethereum、Solana 和 Polygon 上是三種不同的資產，其流動性被分割在各自的生態系統中，無法自由流轉和聚合，大大降低了資本效率。
跨鏈安全風險：用戶若想將資產從一條鏈轉移到另一條鏈，必須依賴「跨鏈橋」（Cross-chain Bridge）等第三方工具。然而跨鏈橋是近年來黑客攻擊的重災區，安全事件頻發，給用戶資產帶來巨大風險。
可預見在香港首批獲得牌照的有 5 到 10 家穩定幣發行商中，它們很可能會選擇不同的公鏈作為其主要發行平台，採用不同的智能合約標準，並圍繞各自的公鏈生態進行運營。這將不可避免地導致香港的穩定幣市場在初期就呈現出碎片化的狀態，用戶在不同穩定幣之間、不同應用場景之間的切換將面臨巨大的摩擦和障礙。這顯然不利於形成一個統一、高效的數碼金融市場。
2.2 解決方案探討：從跨鏈技術到監管引導
面對公鏈割據帶來的挑戰，行業內已經在探索多種解決方案，主要包括：
標準化跨鏈通訊協議：如 Cosmos 的 IBC（Inter-Blockchain Communication）協議和 Polkadot 的 XCMP（Cross-Chain Message Passing）協議，目標是建立一個統一的、無需信任的區塊鏈間通訊標準，實現資產和數據的無縫流轉。
通用訊息傳遞層：如 LayerZero 等項目，致力於建立一個通用的訊息傳遞層，讓不同鏈上的智能合約可以像在同一條鏈上那樣相互調用，從而屏蔽底層公鏈的差異。
聚合式流動性協議：透過構建跨鏈的流動性池，將不同鏈上的同種資產進行聚合，為用戶提供統一的流動性入口。
然而這些技術方案大多仍處於早期發展階段，其安全性、穩定性和去中心化程度仍有待市場的長期檢驗。因此，僅僅依靠市場和技術的自發演進是遠遠不夠的。監管機構在此過程中可以扮演更為主動和積極的角色。
香港金管局可以借鑒歐盟 PSD2 的經驗，在穩定幣的監管框架中，除了規定儲備、審計、反洗錢等金融層面的要求，更應在技術層面提出前瞻性的指引和要求。例如：
鼓勵採用通用標準：鼓勵或要求持牌發行商在技術選型上，優先考慮支援主流跨鏈通訊協議或通用訊息標準的公鏈，或要求其提供清晰的跨鏈互操作性路線圖。
推動行業標準制定：牽頭組織持牌發行商、技術公司、學術機構等，共同研究和制定一套適用於香港市場的穩定幣跨鏈技術參考標準或最佳實踐指南。
建立監管沙盒測試：在監管沙盒中，重點測試不同穩定幣之間的跨鏈互換、支付結算等場景，及早發現和解決互操作性問題。
透過監管的適度引導，可以避免香港的穩定幣市場從一開始就陷入技術標準的「戰國時代」，為未來的生態互通和規模化發展奠定堅實的基礎。
三、Fintech 2025 願景下的穩定幣生態模式：超越支付，擁抱數碼經濟
香港穩定幣的合規落實，並非一個孤立的監管事件，而是金管局於 2021 年提出的「金融科技 2025」（Fintech 2025）宏大願景中的一個關鍵組成部分。要評論穩定幣應有的生態模式，就必須將其置於這一頂層設計之下進行考量，理解其在推動香港成為領先數碼經濟體中所扮演的角色。
3.1 「金融科技 2025」的核心精神與穩定幣的戰略契合
「金融科技 2025」策略的核心精神，是推動金融業界全面擁抱科技，提供高效、普惠的金融服務，其五大範疇——全面推展銀行數碼化、加深央行數碼貨幣（CBDC）研究、發揮數據基建潛能、擴展金融科技人才庫、善用資源政策支援發展——共同勾勒出香港數碼金融的未來藍圖。一個設計良好、監管得當的穩定幣生態，與這一藍圖高度契合：
作為銀行數碼化的催化劑：穩定幣作為一種原生的數碼貨幣，可以無縫集成到數碼化的銀行業務流程中，極大地豐富銀行的產品和服務。例如，銀行可以基於穩定幣開發 7×24 小時的即時跨境匯款、可編程的供應鏈金融，以及與去中心化金融（DeFi）協議相結合的創新型理財產品。
成為央行數碼貨幣的試驗田：金管局正在積極研究零售層面的數碼港元（e-HKD）。由私營機構發行的持牌穩定幣，可以在真實的市場環境中，為 e-HKD 的未來發行和運營提供寶貴的數據和實踐經驗。兩者之間可以形成互補關係，共同探索數碼貨幣在支付、結算、貨幣政策傳導等方面的應用。
激活數據基建的潛能：金管局正在推動「商業數據通」等數據基礎設施建設。穩定幣的鏈上交易記錄本身就是一種公開、透明、不可篡改的數據。將這些交易數據與「商業數據通」中的商業數據相結合，在保護私隱的前提下，可以衍生出巨大的商業價值，例如更精準的企業信用評估、更高效的貿易融資等。
因此，穩定幣的生態模式不應僅僅局限於支付領域，而應被視為香港數碼經濟的底層基礎設施之一。其應有的生態模式，是一種能夠與傳統金融體系深度融合、與未來央行數碼貨幣協同發展、並能激活數據要素潛能的「融合型生態」。
3.2 構建健康的「On/Off Ramp」結構性模式
要實現這種「融合型生態」，最關鍵的一環在於建立一個高效、合規、穩健的「On/Off Ramp」機制，即穩定幣與傳統法定貨幣之間的兌換渠道。這也是連接數碼資產世界與現實經濟世界的橋樑。如果這個橋樑不暢通，穩定幣生態就只能是空中樓閣。
當前，全球範圍內的 On/Off Ramp 服務主要由中心化加密貨幣交易所提供，但這些平台往往面臨合規風險高、透明度不足、易受黑客攻擊等問題。對於一個以合規為核心的穩定幣體系而言，必須建立一個更為結構化、更值得信賴的 On/Off Ramp 模式。
在此，香港可以再次參考歐盟的經驗。PSD2/PSD3 的核心，就是透過標準化的 API，讓銀行將其核心的賬戶和支付能力，安全地開放給第三方。同樣的理念可以應用於穩定幣的 On/Off Ramp 場景：
銀行作為核心節點：鼓勵或要求本地的持牌銀行，透過標準化的 API，向持牌穩定幣發行商和合規的虛擬資產服務提供商（VASP），開放法幣賬戶的查詢和轉賬功能。
建立清算結算網絡：可以考慮建立一個由金管局監管、或由銀行公會運營的、專門服務於穩定幣與港幣之間兌換的中心化清算網絡，類似於港股的中央結算系統（CCASS）。這將大大提升兌換的效率和安全性，並降低系統性風險。
分層的參與者結構：可以設計一個分層的 On/Off Ramp 參與者結構。第一層是具備最高權限的持牌銀行；第二層是獲得穩定幣牌照的發行商；第三層是其他合規的 VASP 或金融科技公司。不同層級的參與者擁有不同的權限和義務，從而形成一個有序、可控的網絡。
透過建立這樣一個結構性的 On/Off Ramp 模式，可以確保資金的合規流動，為穩定幣生態提供源源不斷的法幣流動性，並將數碼資產的創新納入到主流金融體系的監管和風險控制框架之內。
四、跨境支付的政策導向與國際競爭：如何平衡開放與自主？
金管局已明確將「跨境支付」作為穩定幣的主要應用場景。這一政策導向既抓住了區塊鏈技術的核心優勢，也切中了傳統國際支付體系的痛點。然而，這也引出了一個尖銳的問題：在一個以跨境為導向的市場中，是擁有全球網絡和成熟技術的國際巨頭更有優勢，還是深耕本地市場的企業能覓得生機？香港應如何在這場國際競爭中，平衡好金融開放與產業自主的關係？
4.1 國際巨頭的優勢與本地企業的挑戰
在跨境支付領域，像 Circle（USDC 的發行商）、Tether（USDT 的發行商）這樣的國際巨頭，以及像 PayPal、Block（原 Square）這樣的支付科技公司，無疑具備顯著的先發優勢：
龐大的用戶基礎和網絡效應：它們在全球範圍內已經擁有數以億計的用戶和數千萬的合作商戶，形成了強大的網絡效應。
成熟的技術和運營經驗：它們在穩定幣的發行、儲備管理、全球合規、風險控制等方面積累了豐富的經驗。
強大的品牌和信譽：其品牌在全球範圍內具有較高的知名度和用戶信任度。
如果香港的穩定幣市場完全開放，這些國際巨頭憑藉其規模和經驗，很可能會迅速佔據主導地位。這對於本地的金融機構和初創企業而言，將構成巨大的競爭壓力。本地企業在資金實力、技術儲備、全球網絡和品牌影響力等方面均處於劣勢，如果沒有適當的政策引導和支援，很可能在競爭中被邊緣化，導致香港的穩定幣生態淪為國際巨頭的「分銷渠道」，而無法培育出真正具有核心競爭力的本地產業。
4.2 借鑒 MiCA，建立結構性選擇模式
面對這一挑戰，香港需要一個更具智慧的監管策略，而非簡單的「開」或「關」。歐盟在制定 MiCA 法規時，也面臨著類似的困境，即如何監管像 USDT、USDC 這樣在歐盟境外發行、但在歐盟境內廣泛流通的全球性穩定幣。MiCA 為此設計了一套精巧的制度，值得香港借鑒。
MiCA 對穩定幣進行了分類，特別是針對「資產參考代幣」（ARTs）和「電子貨幣代幣」（EMTs）制定了不同的監管要求。更重要的是，它對「重大」（significant）的穩定幣提出了更為嚴格的監管要求，並由歐洲銀行管理局（EBA）進行直接監管。這實際上是建立了一個分層、分類的監管體系。
香港金管局可以參考這一思路，建立一個有利於生態健康發展的「結構性選擇模式」：
對申請者進行分類評估：在審批 77 家申請機構時，除了要看其資本實力、合規能力，更要評估其對香港本地金融生態的潛在貢獻。可以將申請者分為「國際網絡型」和「本地生態型」。
在 On/Off Ramp 環節進行結構性設計：這是最關鍵的政策抓手。金管局可以規定，所有持牌穩定幣，無論其發行商是本地還是外國機構，其與港幣的 On/Off Ramp 服務，必須透過指定的、由本地持牌銀行構成的清算網絡來進行。這就確保了香港金融體系在穩定幣生態中的核心地位，也為本地銀行創造了新的業務機會。
鼓勵公私營合作（PPP）模式：可以鼓勵國際科技公司與本地銀行或金融機構組建合資公司，共同申請牌照。這種模式可以將國際公司的技術、品牌優勢與本地機構的合規經驗、客戶基礎和政府關係相結合，實現優勢互補。
實施差異化的監管要求：對於主要服務於本地零售、中小企業支付的「本地生態型」穩定幣，可以在資本要求、儲備資產配置等方面給予一定的靈活性；而對於主要用於大額跨境交易、可能引發系統性風險的「國際網絡型」穩定幣，則施以更為嚴格的監管。
透過這種結構性的制度設計，香港可以在擁抱全球創新的同時，確保本地金融體系的穩定和自主，並為本地企業創造參與和發展的空間，避免在數碼金融的新浪潮中被「管道化」。
結論：標準化、結構化、生態化——香港數碼金融的未來之路
香港穩定幣合規的正式啟動，無疑是其鞏固國際金融中心地位、擁抱數碼經濟浪潮的關鍵一步。77 家機構的踴躍申請，既彰顯了市場的巨大潛力，也預示了競爭的激烈和挑戰的嚴峻。從歐盟 PSD2 和香港自身 Open API 的經驗中，我們看到了「標準化」對於建立互聯互通市場的決定性作用；從錯綜複雜的公鏈格局中，我們認識到技術標準統一的緊迫性；從金管局「金融科技 2025」的宏觀願景中，我們理解了穩定幣作為數碼經濟基礎設施的戰略定位；從跨境支付的國際競爭中，我們體會到平衡開放與自主的監管智慧的重要性。
展望未來，香港穩定幣的成功，乃至整個數碼金融的未來，將取決於能否走好「標準化、結構化、生態化」這三步棋：
標準化：除了是金融合規層面的標準化，更是技術底層的標準化。金管局應發揮更積極的作用，引導市場建立統一或可互操作的技術標準，打破「公鏈孤島」，為高效、無縫的價值流轉奠定基礎。
結構化：建立一個分層、分類、有序的監管和市場結構。特別是在連接傳統金融與數碼資產世界的 On/Off Ramp 環節，透過結構性的制度設計，確保金融體系的穩定與核心地位，並為不同類型的參與者創造公平的競爭環境。
生態化：超越單純的支付工具定位，將穩定幣視為培育整個數碼經濟生態的土壤。透過與銀行數碼化、央行數碼貨幣、數據基礎設施的深度融合，催生出超越想象的創新型金融服務和商業模式，真正釋放數碼資產的潛力。
香港正站在一個新的十字路口。如果能夠吸取經驗、高瞻遠矚，以長遠的生態建設為目標，設計出兼具國際視野和本地特色的監管框架，那麼穩定幣除了是一種新的支付工具，更有可能成為香港在下一輪全球數碼金融競賽中脫穎而出的「勝負手」。這場牌照爭奪戰的最終贏家，除了是獲得牌照的幾家機構，更應該是整個香港的金融創新生態和其在全球經濟中的未來地位。
作者:Emil Chan 陳家豪
Unwire Pro 特約編輯 / 雲端與流動運算專業人士協會 創始會長 /香港數字金融協會 聯席會長
以「還俗IT人」自居。香港金融科技革命「吹哨人」。主要工作除了擔任金融科技初創企業顧問外，也在香港多家知名商學院擔任特約教授及客席講師，積極透過教育推動本地及大灣區金融科技及智慧城市發展。 放下幾十年編寫電腦程式的鍵盤後近年重新以此寫作。以「但憑愚公志，復我獅山茂」為工作目標。
